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左靠茅臺右靠李某 華致酒行二次IPO因何自信？
來源：金色光
2017年10月25日證監會披露瞭華致酒行連鎖管理股份有限公司（以下簡稱：華致酒行）最新的招股書，招股書顯示，華致酒行擬在創業板公開發行不超過5788.87萬股，募集資金不超過6.65億元。值得註意的是，作為一傢主營業務為酒水營銷和服務為主的企業，華致酒行此次是繼2011年IPO被否後，第二次向IPO沖刺。
5年前，華致酒行因存在多名董事、高管“突擊任命”和發行人與實控人控制的企業之間存在金額與占比逐漸提升的關聯交易被否；而5年後的今天，記者發現，華致酒行仍然存在許多問題，公司營業收入高度依賴單一品種茅臺，重要客戶高度依賴“人脈關系”。此外，公司的所得稅稅率偏低，關聯方之間資金往來不斷，第二次IPO的華致酒行沖關難度不小。
靠茅臺撐起收入半邊天
華致酒行的營業收入對白酒尤其是茅臺的依賴性愈發明顯，如果公司與茅臺的合作出現問題，則其營業收入將面臨“腰斬”。招股書顯示，2014年至2017年上半年，華致酒行的營業收入分別為11.48億元、15.78億元、21.84億元和12.25億元，白酒帶來的營業收入要占到公司年營業收入的90%以上。值得註意的是，作為茅臺部分酒品的全國經銷商，報告期內銷售茅臺酒給公司帶來的銷售金額分別為2.50億元、4.07億元、10.49億元和6.93億元，占營業收入的比例分別為21.78%、25.79%、48.03%和56.57%，比例越來越高，也說明華致酒行的營業收入對茅臺的依賴性越來越大，華致酒行靠茅臺的收入撐起瞭營業收入的半邊天。以此來看，假如沒有茅臺，華致酒行的營業收入腰斬，公司盈利能力也受到很大影響。而且，報告期內茅臺的毛利率也是越來越高，分別為6.55%、3.70%、7.21%和14.34%，茅臺系列的毛利從隻有0.16億元、0.15億元，已經上升到瞭0.76億元和0.99億元，占華致酒行總毛利的比例在2016年和2017年上半年已經高達20.12%和38.97%，接近四成。
雖然收入主要來自茅臺和五糧液這些白酒的銷售，但是華致酒行直接從這些產品生產商直接采購的比例非常低，八成左右的酒品來自市場上的其它中間商。數據顯示，華致酒行向貴州茅臺醬香酒營銷有限公司等貴州茅臺旗下子公司直接采購的金額分別為1.19億元、2.88億元、6.38億元和2.05億元，隻占到公司采購金額的19.40%、26.38%、39.36%和20.13%，采購的酒品主要是飛天茅臺、茅臺年份酒和公司與貴州茅臺合作開發的貴州茅臺酒（金）等酒品。同樣，報告期內華致酒行向宜賓五糧液酒類銷售有限責任公司等五糧液旗下子公司直接采購的金額分別為1.26億元、3.07億元、3.48億元和2.17億元，占華致酒行采購金額的比例分別為20.52%、28.18%、21.47%和21.37%，而同期該公司向茅五劍等第三方供應商采購的白酒（包括茅臺和五糧液等）比例為14.36%、17.75%、22.18%和32.19%，比例逐步提高，這讓公司看起來更像是茅臺、五糧液等的“二道販子”。
之所以變成“二道販子”，可能是因為華致酒行與茅臺、五糧液的合作模式不是非常穩定。華致酒行與茅臺的合作模式有兩種，一是直接從其提供的產品中篩選出相關酒品並向下遊銷售，貴州茅臺旗下的飛天茅臺采用這種模式；二是借助酒企豐富的生產經驗和成熟的釀造工藝，公司與之合作開發新的酒品，53度500ml貴州茅臺酒（金）等便采用這種模式。在具體的合作方式上，華致酒行與茅臺、五糧液等采用定期簽訂經銷協議等方式，公司以全國總經銷商等此類身份，參與相關酒品的銷售。比如作為53度500ml貴州茅臺酒（金）的全國總經銷商，公司與茅臺的經銷合同是采取一年一簽、期滿後雙方可協商續簽的方式，但這種方式存在很大的不確定性，因為茅臺對於華致酒行非常重要，而華致酒行對於茅臺而言無足輕重。通過簡單查詢得知，報告期內貴州茅臺的營業收入分別為322.17億元、3344.69億元、4015.51億元和2549.39億元，華致酒行報告期內從茅臺的直接采購量隻占茅臺當期銷售的0.37%、0.09%、0.16%和0.08%，一句話就是千分之一都不到。
華致酒行與五糧液的合作模式也類似，2009年公司與五糧液簽訂瞭《關於“五糧液-年份酒”的經銷協議書》，協議授權華致酒行成為50°、55°五糧液年份酒的國內經銷商，期限5年。招股書顯示2010年12月公司與五糧液重新簽訂瞭該份協議，協議規定公司的經銷期限截至2018年12月31日。另外兩份與五糧液相關的酒品華致特供酒和“五糧陳”1號、2號和3號的總經銷資質已分別在2014年和2016年過期，招股書中未披露後續的合作協議。換句話說現在除瞭五糧液年份酒，公司已經與五糧液沒有更深的合作瞭。而且與茅臺類似，華致酒行報告期內從五糧液的直接采購量隻占五糧液當期銷售的0.60%、0.14%、0.14%和0.14%，同樣微不足道。以此來看公司不斷加大第三方采購也是應對這種不穩定合作的辦法之一，隻不過這種“二道販子”式的模式讓華致酒行自稱的“國內領先的精品酒水營銷和服務商”和“精品、保真、服務、創新”等宣傳口號能否真正落到實處，還是一個問號。
合作夥伴李某帶來近三分之一的銷售
從招股書披露的信息可以解讀出，華致酒行自己的渠道開拓能力並不強，現有的重要客戶對“人脈關系”有高度依賴性，如果這種關系不能長久維持，公司的長遠發展將存疑。同時報告期內新增的“關系”客戶，讓公司的營業收入真實性也被打上問號。招股書顯示，報告期內華致酒行前十大客戶的銷售收入占其營業收入的比例為18.97%、20.28%、31.64%和38.88%，前十大客戶對公司的重要性不言而喻。這十大客戶中，公司非常看重的KA賣場主要有錦江麥徳龍現購自運有限公司（以下簡稱：麥德龍）、八佰伴系統和華潤萬傢系統。報告期內麥德龍的銷售占比達到10.29%、7.40%、7.44%和20.02%，波動較大，但卻是公司最依賴的KA賣場，而八佰伴系統和華潤萬傢系統的銷售占比均在1%左右。值得註意的是華致酒行前十大客戶中徐州茅五劍貿易有限公司（以下簡稱：茅五劍）、沛縣糖煙酒采購供應站（以下簡稱：沛縣供應站）在報告期內的銷售占比合計為0、0、16.32%和6.88%，這種變化很突然。
仔細查閱招股書後便可知，麥德龍也好，還是茅五劍也好，甚至八佰伴系統和華潤萬傢系統也好，這些客戶都與一個人“李某”有著重要關系。招股書披露，華致酒行發展直供終端渠道時除瞭公司銷售部門自行開發零售網點客戶外，還與擁有豐富零售網點、KA賣場資源的酒類從業者進行合作，共同合資成立公司，由公司控股，合作方提供渠道資源並在公司統一管理下負責合資公司的日常經營，目前華致酒行控股的子公司上海虯騰商貿有限公司（以下簡稱：上海虯騰）等四傢公司均采用瞭這種模式。上海虯騰的股權結構中，華致酒行持股51%，李某等合計持股49%。招股書提到與麥德龍、茅五劍等均有密切關系的核心人物就是李某，稱李某“長期從事酒類貿易經營業務，與麥德龍、大潤發等有合作關系，沛縣供應站與茅五劍現任負責人賀某、魏某與李某系多年好友”，可以說華致酒行的現有重要客戶高度依賴李某的人脈關系。華致酒行的營業收入中也體現出瞭對“關系”客戶的依賴，報告期內麥德龍、茅五劍等“關系”客戶的銷售金額分別為1.38億元、1.55億元、5.91億元和3.56億元，占營業收入的比例分別為12.01%、9.8%、27.05%和29.07%。茅五劍和沛縣糖煙酒采購供應站在不到兩年時間便突擊成華致酒行的重要客戶，這種變化真的很突然。
回到關鍵人物李某身上，天眼查信息顯示，除瞭上海虯騰外，李某還持有上海茅五劍貿易有限公司99%的股份，此外還有北京華信中綠商貿有限公司（持股15%）、四川省貴香液酒業有限公司（持股50%）、上海永嘉酒業有限公司（持股30%）、烏魯木齊金裕農產品有限公司（持股40%）、上海業弘國際物流有限公司（持股45%）、上海鋼義物流有限公司（持股50%）、沛縣華鵬機電設備銷售有限公司（持股比例未公開）等8傢公司與李某有關，但是，尚無證據證實李某在華致酒行持有股份，也就是說這個關鍵人物李某並不是華致酒行的股東，他的利益訴求與華致酒行並不完全一致，華致酒行怎麼保證該關鍵先生能夠一直通過“關系戶”托起其三分之一左右的收入瞭？
供應商層面，華致酒行除瞭前十大供應商外還有另外23傢供應商，其中有8個供應商是2016年以來合作的，有7個供應商是2014至2015年合作的，8個是2014年以前合作的，報告期內引入如此多的新供應商，這種引入是基塑身衣ptt於新業務的拓展？還是有其他原因就不得而知瞭。但這也間接說明，華致酒行的渠道建設並不穩定。此外報告期內華致酒行很突然的增加瞭這麼多的供應商和客戶，公司報告期內業績的真實性也是存疑。
凈利潤主要來自西藏子公司，與關聯方資金往來較多
2016年和2017年上半年，華致酒行的子公司西藏中糖德和經貿有限公司的凈利潤分別為2013.57萬元、2256.36萬元，子公司華致精品酒水商貿有限公司的凈利潤分別為4329.10萬元和5831.13萬元，西藏威華達經貿有限公司的凈利潤分別為192.31萬元和20.60萬元，三者凈利潤合計達到6534.98萬元、8108.09萬元，而其他已經開業的21傢子公司，2016年和2017年上半年的凈利潤合計為1126.22萬元和1592.75萬元，這其中有7傢2016年出現虧損，有15傢2017年上半年出現虧損（包括2017年上半年已註冊並開始營業、但凈利潤虧損的4傢企業）。僅有德欽華致高原酒窖連鎖管理有限公司、北京京都華致貿易有限公司、江蘇威華達經貿實業有限公司、江蘇中糖德和經貿有限公司4傢子公司2016年和2017年上半年盈利，且凈利潤均未超過700萬。當期華致酒行的凈利潤也僅為1.12億元和1.43億元，三傢註冊在西藏的子公司合計貢獻的凈利潤占到當期凈利潤的58.04%和56.64%。根據藏政發[2014]51號文件，西藏自治區的企業統一執行西部大開發戰略中企業所得稅15%的稅率，自2015年1月1日起至2017年12月31日止，暫免征收除采礦業和礦產權交易行為外，西藏自治區企業應繳納的企業所得稅中屬於地方分享的部分，因此這三傢子公司實際所得稅稅率為9%，而華致酒行凈利潤主要來自這三個子公司，因此公司很有可能為瞭更多的享受地方稅收政策，會有轉移利潤的行為。
除此以外，華致酒行還存在著關聯方資金拆借等情形。而且華致酒行的拆出資金金額特別大，涉嫌關聯方資金占用。
2014年至2017年上半年公司的貨幣資金分別為1.56億元、2.76億元、3.99億元和3.16億元，占流動資產的比例分別為8.88%、15.12%、18.58%和17.69%，公司近五分之一的流動資產就是貨幣資金。公司的現金流也很好，報告期內經營活動現金流量凈額分別為1.89億元、2.82億元、-0.10億元和2.66億元，除瞭2016年之外，華致酒行的貨幣資金與現金流基本匹配。
招股書顯示，公司報告期內向關聯方雲南金六福貿易有限公司（以下簡稱：雲南金六福）借出的資金累計達到1.60億元，其中6000萬元是無息借款；向關聯方湖南省金六福酒業有限公司（湖南金六福）借出資金累計達到1.30億元，向華澤集團有限公司（以下簡稱：華澤集團）借出資金3000萬元，涉嫌關聯方占用資金。
除瞭關聯方資金拆借外，華致酒行與實控人吳向東之間存在錯綜復雜的關聯關系。招股書披露，華致酒行控股股東、實控人吳向東直接持有雲南融睿高新技術投資管理有限公司（以下簡稱：雲南融睿，華致酒行第一大股東，持股比例63.74%）10%的股權、華澤集團（華致酒行第三大股東，持股比例10.18%）90%的股權、西藏融睿投資有限公司（華致酒行第二大股東，持股比例19.36%）90%的股權，累計實際控制的企業達到80傢，其中貴州珍酒釀酒有限公司等11傢涉及酒類生產，湖南金六福等20傢公司是配套酒廠的銷售公司。而納入華致酒行合並報表的公司共有28傢子公司，其中19傢全資子公司，9傢控股子公司。華致酒行與實控人吳向東控制的其他企業間的同業競爭嫌疑很難排除，同樣相關關聯方之間錯綜復雜的關系，也往往成為利益輸送的通道。
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合作夥伴李某帶來近三分之一的銷售
從招股書披露的信息可以解讀出，華致酒行自己的渠道開拓能力並不強，現有的重要客戶對“人脈關系”有高度依賴性，如果這種關系不能長久維持，公司的長遠發展將存疑。同時報告期內新增的“關系”客戶，讓公司的營業收入真實性也被打上問號。招股書顯示，報告期內華致酒行前十大客戶的銷售收入占其營業收入的比例為18.97%、20.28%、31.64%和38.88%，前十大客戶對公司的重要性不言而喻。這十大客戶中，公司非常看重的KA賣場主要有錦江麥徳龍現購自運有限公司（以下簡稱：麥德龍）、八佰伴系統和華潤萬傢系統。報告期內麥德龍的銷售占比達到10.29%、7.40%、7.44%和20.02%，波動較大，但卻是公司最依賴的KA賣場，而八佰伴系統和華潤萬傢系統的銷售占比均在1%左右。值得註意的是華致酒行前十大客戶中徐州茅五劍貿易有限公司（以下簡稱：茅五劍）、沛縣糖煙酒采購供應站（以下簡稱：沛縣供應站）在報告期內的銷售占比合計為0、0、16.32%和6.88%，這種變化很突然。
仔細查閱招股書後便可知，麥德龍也好，還是茅五劍也好，甚至八佰伴系統和華潤萬傢系統也好，這些客戶都與一個人“李某”有著重要關系。招股書披露，華致酒行發展直供終端渠道時除瞭公司銷售部門自行開發零售網點客戶外，還與擁有豐富零售網點、KA賣場資源的酒類從業者進行合作，共同合資成立公司，由公司控股，合作方提供渠道資源並在公司統一管理下負責合資公司的日常經營，目前華致酒行控股的子公司上海虯騰商貿有限公司（以下簡稱：上海虯騰）等四傢公司均采用瞭這種模式。上海虯騰的股權結構中，華致酒行持股51%，李某等合計持股49%。招股書提到與麥德龍、茅五劍等均有密切關系的核心人物就是李某，稱李某“長期從事酒類貿易經營業務，與麥德龍、大潤發等有合作關系，沛縣供應站與茅五劍現任負責人賀某、魏某與李某系多年好友”，可以說華致酒行的現有重要客戶高度依賴李某的人脈關系。華致酒行的營業收入中也體現出瞭對“關系”客戶的依賴，報告期內麥德龍、茅五劍等“關系”客戶的銷售金額分別為1.38億元、1.55億元、5.91億元和3.56億元，占營業收入的比例分別為12.01%、9.8%、27.05%和29.07%。茅五劍和沛縣糖煙酒采購供應站在不到兩年時間便突擊成華致酒行的重要客戶，這種變化真的很突然。
回到關鍵人物李某身上，天眼查信息顯示，除瞭上海虯騰外，李某還持有上海茅五劍貿易有限公司99%的股份，此外還有北京華信中綠商貿有限公司（持股15%）、四川省貴香液酒業有限公司（持股50%）、上海永嘉酒業有限公司（持股30%）、烏魯木齊金裕農產品有限公司（持股40%）、上海業弘國際物流有限公司（持股45%）、上海鋼義物流有限公司（持股50%）、沛縣華鵬機電設備銷售有限公司（持股比例未公開）等8傢公司與李某有關，但是，尚無證據證實李某在華致酒行持有股份，也就是說這個關鍵人物李某並不是華致酒行的股東，他的利益訴求與華致酒行並不完全一致，華致酒行怎麼保證該關鍵先生能夠一直通過“關系戶”托起其三分之一左右的收入瞭？
供應商層面，華致酒行除瞭前十大供應商外還有另外23傢供應商，其中有8個供應商是2016年以來合作的，有7個供應商是2014至2015年合作的，8個是2014年以前合作的，報告期內引入如此多的新供應商，這種引入是基塑身衣ptt於新業務的拓展？還是有其他原因就不得而知瞭。但這也間接說明，華致酒行的渠道建設並不穩定。此外報告期內華致酒行很突然的增加瞭這麼多的供應商和客戶，公司報告期內業績的真實性也是存疑。
凈利潤主要來自西藏子公司，與關聯方資金往來較多
2016年和2017年上半年，華致酒行的子公司西藏中糖德和經貿有限公司的凈利潤分別為2013.57萬元、2256.36萬元，子公司華致精品酒水商貿有限公司的凈利潤分別為4329.10萬元和5831.13萬元，西藏威華達經貿有限公司的凈利潤分別為192.31萬元和20.60萬元，三者凈利潤合計達到6534.98萬元、8108.09萬元，而其他已經開業的21傢子公司，2016年和2017年上半年的凈利潤合計為1126.22萬元和1592.75萬元，這其中有7傢2016年出現虧損，有15傢2017年上半年出現虧損（包括2017年上半年已註冊並開始營業、但凈利潤虧損的4傢企業）。僅有德欽華致高原酒窖連鎖管理有限公司、北京京都華致貿易有限公司、江蘇威華達經貿實業有限公司、江蘇中糖德和經貿有限公司4傢子公司2016年和2017年上半年盈利，且凈利潤均未超過700萬。當期華致酒行的凈利潤也僅為1.12億元和1.43億元，三傢註冊在西藏的子公司合計貢獻的凈利潤占到當期凈利潤的58.04%和56.64%。根據藏政發[2014]51號文件，西藏自治區的企業統一執行西部大開發戰略中企業所得稅15%的稅率，自2015年1月1日起至2017年12月31日止，暫免征收除采礦業和礦產權交易行為外，西藏自治區企業應繳納的企業所得稅中屬於地方分享的部分，因此這三傢子公司實際所得稅稅率為9%，而華致酒行凈利潤主要來自這三個子公司，因此公司很有可能為瞭更多的享受地方稅收政策，會有轉移利潤的行為。
除此以外，華致酒行還存在著關聯方資金拆借等情形。而且華致酒行的拆出資金金額特別大，涉嫌關聯方資金占用。
2014年至2017年上半年公司的貨幣資金分別為1.56億元、2.76億元、3.99億元和3.16億元，占流動資產的比例分別為8.88%、15.12%、18.58%和17.69%，公司近五分之一的流動資產就是貨幣資金。公司的現金流也很好，報告期內經營活動現金流量凈額分別為1.89億元、2.82億元、-0.10億元和2.66億元，除瞭2016年之外，華致酒行的貨幣資金與現金流基本匹配。
招股書顯示，公司報告期內向關聯方雲南金六福貿易有限公司（以下簡稱：雲南金六福）借出的資金累計達到1.60億元，其中6000萬元是無息借款；向關聯方湖南省金六福酒業有限公司（湖南金六福）借出資金累計達到1.30億元，向華澤集團有限公司（以下簡稱：華澤集團）借出資金3000萬元，涉嫌關聯方占用資金。
除瞭關聯方資金拆借外，華致酒行與實控人吳向東之間存在錯綜復雜的關聯關系。招股書披露，華致酒行控股股東、實控人吳向東直接持有雲南融睿高新技術投資管理有限公司（以下簡稱：雲南融睿，華致酒行第一大股東，持股比例63.74%）10%的股權、華澤集團（華致酒行第三大股東，持股比例10.18%）90%的股權、西藏融睿投資有限公司（華致酒行第二大股東，持股比例19.36%）90%的股權，累計實際控制的企業達到80傢，其中貴州珍酒釀酒有限公司等11傢涉及酒類生產，湖南金六福等20傢公司是配套酒廠的銷售公司。而納入華致酒行合並報表的公司共有28傢子公司，其中19傢全資子公司，9傢控股子公司。華致酒行與實控人吳向東控制的其他企業間的同業競爭嫌疑很難排除，同樣相關關聯方之間錯綜復雜的關系，也往往成為利益輸送的通道。
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